浅析政府专项债券项目实施方案编制重点与收益分析

浅析政府专项债券项目实施方案编制

重点与收益分析

摘要：

根据《地方政府专项债券发行管理暂行办法》（财库〔2015〕83号），要求政府专项债券要对应具体项目、产生现金流入、项目对应的政府性基金或专项收入要能够覆盖债券本息。因此专项债券实施方案的主要编制思路为论证发债期限内可偿债收益（可偿债收益=项目收入－项目运营成本－相关税费）是否能够覆盖还本付息额，也即要求项目收益与融资能够自求平衡。

关键词：专项债券、实施方案、编制思路、资金测算平衡表

目录：

一、目前的专项债实施方案存在以下问题：

二、政府专项债券实施方案编制重点

三、重点编制“资金测算平衡表”

七、重视市场压力测试

七、地方政府专项债券实施方案大纲

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目前的专项债实施方案存在以下问题：

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1.项目建设内容与投资、收入的相关度欠缺

地方政府专项债券用于有一定收益的公益性项目，有的项目建设内容全为无收益的子项，也能够收益平衡。如某产业园基础设施提升项目，建设内容和投资都是新建和改扩建无法产生收益的市政道路和一般公路，但收益里却有租金收入；又如某高压线迁改项目，建设内容与投资中均无停车场的内容，但收益却是靠停车收入、充电桩收入来平衡等。

2.收益测算依据不足

有些项目在测算收益时存在测算依据不明确，甚至不提供测算依据等情况，多为直接给出结论数据。如某市污水联合防治项目，其在测算污水处理费收入时仅以全市GDP增速为依据，而不是取决于处理单价及处理量；又如某智慧城市项目，其中大数据收入仅给出一个数目，没有相应依据来支撑其说法。

3.专项收入预测过于乐观，土地出让依赖程度高

地方政府专项债券的还款来源为政府性基金和专项收入，有的项目专项收入过高，缺乏有效支撑；有的项目成本很少甚至没有，只说明由相关部门统筹支付。同时分析披露文件可知，有较多不同领域、不同地区的项目以土地出让收入作为还本付息的资金来源，最高的项目土地收入占比高达90%，且部分项目所用的土地收入与项目建设缺乏关联性。这些操作方式名义上是用项目收益平衡专项债券本息，但实际上其收益很难达到预测水平，最终债务还是由当地政府性基金收入偿还，间接给地方政府带来债务风险与财政负担。

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政府专项债券实施方案编制重点

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（一）强调收入和成本测算的合理性及有依有据

为覆盖专项债券的还本付息额，确保项目产生持续稳定的现金流，实施方案必须重视专项债券的收益分析，即项目的收入及成本测算。

政府专项债券收入及成本测算主要分为政府定价类及市场调节类两类项目。对于政府定价类项目，具体项目的收入测算可参照《政府定价的经营服务性收费目录清单（2018年修订）》中中央及各省市定价项目对应的收费文件，同时各行业相关的政策文件、地方收费标准也可作为项目收入和成本测算的参考文件。

对于市场调节类项目，应对拟采用的收费标准开展市场调研或分析论证（比如租金标准应参考同类项目市场调研数据）。涉及以历史数据作为测算依据的，应列明近三年历史数据，通过分析数据之间的关系，可以选择移动平均、指数平滑、线性回归等预测方法，科学合理地对项目收入及成本进行预测。涉及新建项目的运营负荷需要逐年达产时（如新建污水处理设施，污水处理量有一个逐步达到设计生产能力的过程；新建旅游景区，旅游人数有一个逐步达到设计接待能力的过程等），建议按照行业生命周期理论（导入期、成长期、稳定期、衰退期）对运营负荷进行合理地预测，而不是一味地追求每年100%的运营负荷。

专项债券的收益测算是对预期收益的合理性预估，由于未来充满不确定性，为提高发行主体的风险意识，需保留一定的安全边际，以应对难以预测的风险。建议在收益测算中必须保持谨慎，对收入的测算应尽量保守，对成本费用的测算则要全面，保障项目收益测算的合法性和合规性。

（二）正确处理建设期、债券存续期及建设期利息的关系

建设项目总投资由建设投资（工程费用、工程建设其他费、预备费）、建设期利息和流动资金构成，若拟发债项目因立项阶段融资方式与专项债券不同，则因建设期利息计算方式不同，往往会造成项目总投资因建设期利息的调整而发生变化，实施方案中应予以说明。

申请专项债券的项目建设期利息取决于建设期的年限以及债券存续期，一般而言，项目建设期的年限往往会占用债券存续期内可用于还款的年限。专项债券利息一般按照单利计算，每年计息，债券到期后一次性还本。

（三）强调前期工作的成熟度

专项债券实施方案中应对项目前期工作的合规性进行说明，强调项目前期工作的成熟度。前期各项审批工作要求完善，须有可研批复、土地预审意见或土地证、规划选址、环评初步设计批复等前置条件，最好项目处于开工准备阶段，政府专项债券投放后项目能够开工建设，能够马上形成实物投资量。

（四）资金来源渠道的可靠性

专项债券项目的资金筹措主要由项目资本金及融资资金二部分组成。其中资本金可由财政预算安排、一定比例可用于资本金的专项债券资金、单位或社会资本方自有资金等其他来源组成；项目总投资中，扣除资本金剩余的部分就是需要融资的资金，融资方式又可以分为专项债券融资及市场化融资两种。资金筹措详见下表：

实施方案中应对资本金（如财政预算、社会资本方自有资金等）安排情况、到位情况、到位时间、未到位资金承诺计划等情况进行说明。

当项目除了专项债券融资外，还存在市场化融资时（如银行贷款、发行公司债等），应注意市场化融资的前提是偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入可用于偿还市场化融资的本息。编制实施方案要求说明市场化融资已到位情况、未来融资计划、市场化融资模式、债权人、利率等。

准确理解“项目可偿债收益”的内涵，计算债券本息保障倍数
专项债要求投向的项目必须具有一定的收益，项目可偿债收益是项目收入（包括专项收入及政府性基金收入）扣除运营成本及相关税费后的净现金流（近似于会计上未分配利润加上折旧摊销）。即满足以下公式：项目可偿债收益=项目收入－项目运营成本－占用项目偿债收益的相关税费。

项目可偿债收益对专项债券本息的覆盖能力，主要通过计算本息覆盖倍数进行考量，其计算公式为：专项债券本息保障倍数=项目可偿债收益/专项债券本息

专项债券本息保障倍数是反应专项债券总体风险的指标之一，若项目有市场化融资，还应计算总债务本息保障倍数（即项目可偿债收益/（专项债券本息+市场化融资本息），统筹考虑整个项目的本息覆盖倍数是否大于1.1是判断一个项目的收益和融资能否自求平衡的最关键指标。

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重点编制“资金测算平衡表”

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专项债券项目情况及资金平衡方案编制要点

专项债券项目情况及资金平衡方案的编制可由财政部门会同项目主管部门组织项目单位编写，也可委托第三方专业机构编写。根据财预［２０１７］８９号文的规定，平衡方案主要包括八方面内容：

１、公益性事业项目主要内容；主要包括项目实施主体、项目建设内容及规模、项目审批情况、项目建设进度及计划等；

２、项目重大经济社会效益分析；

３、项目投资额、自有资本金及资本金到位情况、已有融资情况；

４、项目预期收益涉及的相关收费政策内容、收费政策合法合规依据、覆盖群体分布、预计产生反映为政府性基金收入或专项收入的稳定现金流收益规模分析；

５、项目预期收益、支出以及融资平衡情况；按照《山西省财政厅关于规范政府专项债券发行前期工作的通知》，预期项目净收益覆盖融资成本倍数需≥１.１倍，项目收益能否达到与融资自求平衡是律所出具无发行障碍法律意见的核查要点之一，因此项目预期收益测算的合法合规性亦需尤其注意，项目单位或中介机构应防止过度包装项目收益；

６、项目融资计划，包括项目发行地方政府专项债券募集资金计划、分年专项债券发行规模和期限安排、专项债券投资者保护措施；

７、潜在影响项目收益和融资平衡结果的各种风险评估；

８、其他需要说明的事项，按照山西省政府专项债券发行的相关规定，平衡方案中还应包括委托第三方中介机构情况和相关主管部门、项目单位职责。

专债债券实施方案的资金平衡表应按照“净现金流=现金流入一现金流出”的收付实现制分析方法进行编制，现金流入主要包括资本金流入、债务资金流入、项目收入流入；现金流出主要包括建设期静态投资流出、运营成本支出、相关税费、债务还本付息（包括专项债券还本付息，市场化融资还本付息）等。

通过编制资金测算平衡表，首先应满足债券存续期期末累计现金结存额应该大于等于零；其次是现金流的计算年限需要与专项债券的期限相匹配，及现金流量表内专项债券资金流出需要与债券投放时间、还本付息时间相匹配。

由于项目收入、经营成本、可偿债收益等预测指标存在一定的不确定性，应本着谨慎的保守原则，避免可偿债收益的“注水”行为和由此导致的本息覆盖倍数虚高的情形，因此建议实施方案风险分析中增设压力测试环节，增强本息覆盖倍数的可信度。

根据压力测试分析结果，若项目经营收入降低10％、经营成本提高10%后，专项债券本息保障倍数仍大于1，说明项目具有较好的资金平衡能力。

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地方政府专项债券实施方案大纲与收益谋划

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地方政府专项债券实施方案（含项目事前绩效评估报告）编制大纲

一、项目基本情况

（一）项目名称

（二）项目单位

（三）项目规划审批

（四）项目规模与主要建设内容

（五）项目建设期限

二、项目投资估算及资金筹措方案

（一）编制依据及投资估算

1.编制依据及原则

2.估算总额

（二）资金筹措方案

1.资金筹措原则

2. 资金来源

三、项目预期收益、成本及融资平衡情况

（一）运营收入预测

（二）运营成本预测

（三）项目运营损益表

（四）项目资金测算平衡表

（五）其他需要说明的事项

（六）小结

四、专项债券使用与项目收入缴库安排

五、项目风险分析

（一）与项目建设相关的风险

（二）与项目收益相关的风险

1.数量达不到预期风险

2. 运营成本增加风险

3.其他风险

六、事前项目绩效评估报告

（一）项目概况

1.项目主管部门

2.实施单位

3.申请专项债券资金规模及年限

（二）评估内容

1.项目实施的必要性、公益性、收益性

2.项目建设投资合规性与项目成熟度

3.项目资金来源和到位可行性

4.项目收入、成本、收益预测合理性

5.债券资金需求合理性

6.项目偿债计划可行性和偿债风险点

7.绩效目标合理性

8.其他需要纳入事前绩效评估的事项

（三）评估结论

项目谋划重点领域及项目单位分工

（一）交通基础设施。

1.铁路。

偿债来源：铁路客运票务收入、货运收入、装卸及物流园收入、停车费收入、配套经营设施租赁收入等。

2.收费公路。

偿债来源：通行费收入及配套经营收入等。

3.水运。

偿债来源：通航票务收入、港口运营收入及配套经营收入等。

4.城市停车场。

偿债来源：停车费收入、充电服务费收入、票务收入、租赁收入、广告收入等。

（二）能源（含新能源）。

1.天然气管网和储气设施。

偿债来源：天然气销售收入/管网租赁收入、沼气、沼液销售收入。

2.新能源。

偿债来源：发电收入。

（三）农林水利（农业、水利、乡村振兴相关项目）。

1.基础设施类。

偿债来源：水系类基础设施可产生的水面经营权转让收入、养殖收入、灌溉收入等；水利类项目可产生供水收入、灌溉收入等；部分项目满足政策扶持的，可产生政策性补贴收入。

2.农村燃气工程；乡村物流体系等；乡镇污水处理，畜禽粪污及有机废弃物资源化利用等。

偿债来源：乡村物流建设产生的物流场地租赁收入、物流配送服务收入；污水处理费用、畜禽粪污资源化利用、有机废弃物综合处置收入；部分项目满足政策扶持的，可产生政策性补贴收入。

3.农业产业类。

偿债来源：种植（养殖）基地对外出租收入，交易市场、厂房、冷库及配套设施出租收入以及配套的停车、广告、仓储分拣服务、农产品检测服务等收入；部分项目满足政策扶持的，可产生政策性补贴收入。

4.乡村旅游类。

偿债来源：门票收入、配套商业租赁收入、餐饮住宿收入、活动场地租赁收入、农作物采摘体验收入、研学教育基地经营收入、停车收入等。

（四）生态环保（城镇污水垃圾处理）。

偿债来源：污水处理费收入、管网经营收入、垃圾处理费及垃圾处理综合收益等。

（五）社会事业。

1.卫生健康（含应急医疗救治设施、公共卫生设施）。

偿债来源：门诊收入、住院收入、康养类的床位护理收入、托育收入、物业收入、租赁收入等。

2.教育（学前教育和职业教育）。

偿债来源：学费收入、住宿收入、租赁收入、物业收入等。

3.养老。

偿债来源：养老收入、医养结合收入、综合收益等。

4.文化旅游。

偿债来源：门票收入、景区配套商业经营收入，停车、充电服务等其它收益。

5.其他社会事业。

偿债来源：场地租赁和综合经营收入等。

（六）城乡冷链物流基础设施。

偿债来源：冷库出租收入、分拣、检测等配套服务收入等。

（七）市政和产业园区基础设施（含新基建）。

1.供水、供热、供气、地下管廊。

偿债来源：供水收入、供热收入、供气收入、管廊使用费及维护费收入。

2.产业园区基础设施。

偿债来源：产业园物业租赁收入、配套停车、商业服务收入等。

3.新型基础设施。

偿债来源：融合基础设施收入、数据收入、广告收入等。

（八）积极筹划国家重大战略项目。

建设内容：“一带一路”建设、黄河流域生态保护和高质量发展、京津冀协同发展、积极融入长江经济带和长三角一体化发展。

（九）保障性安居工程。

1.城镇老旧小区改造。

偿债来源：能源管理收入、停车位经营收入、充电服务费收入、光伏发电收入、广告收入、改造区域内国有经营性资产出租收入等。

2.老旧街区综合改造。

偿债来源：改造区域内国有经营性资产出租收入、配套商业经营收入等。

3.老旧厂区综合改造。

偿债来源：老旧厂区综合经营收入、租赁收入、物业收入等。

4.保障性租赁住房。

偿债来源：政府财政资金、保障性租赁住房租赁收入、配套商业及公共服务设施收入。

5.棚户区改造（主要支持在建收尾项目，适当支持新开工项目）。

偿债来源：土地出让收入、配套商业经营收入等。

6.人才公寓项目。

偿债来源：公寓出租收入、配套商业经营收入等。

（十）其他。

1.新型基础设施领域融入基础设施领域第三小类。

2.新能源领域融入能源领域第三小类。

3.注意事项。国家重大区域战略项目需纳入相关规划，属于重大战略明确重点任务或投向、对推进重大战略有重要作用的重大项目；为避免交叉重复，从所属行业上属于其他八个领域的项目，要优先按照相应行业领域申报，不得按国家重大区域战略项目申报。